La Banque est dans le pétrin et a cruellement besoin que l’inflation plonge

La Banque est dans le pétrin et a cruellement besoin que l’inflation plonge

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C’est une période torride pour la Banque d’Angleterre, probablement la plus difficile depuis qu’elle a obtenu son indépendance il y a 26 ans le mois prochain. Depuis qu’elle a commencé à relever les taux d’intérêt en décembre 2021, l’inflation est passée de 5,4 % à plus de 10 %, où elle est restée logée plus longtemps que prévu. La croissance moyenne des revenus, mesurée par le salaire régulier, est passée de 3,6 à 6,6 % au cours de la même période. Les chiffres semblent faire un pied de nez aux efforts de la Banque.

Pendant ce temps, Huw Pill, son économiste en chef, a réalisé un exploit rare en réunissant les tabloïds conservateurs et les syndicats avec des remarques dans lesquelles il a dit que les gens devaient accepter qu’ils étaient moins bien lotis en raison des prix de l’énergie plus élevés résultant de l’invasion russe de L’Ukraine et d’autres facteurs. La pilule a été mise au pilori, jeu de mots, par les tabloïds et les syndicats dans une égale mesure, avec Unison, un syndicat, le décrivant comme « vivant sur une autre planète ».

Ce n’est pas la première fois que les interventions verbales de la Banque tombent comme un ballon de plomb. On pourrait peut-être dire que Pill en a «pris un pour l’équipe», ou du moins pour son patron, le gouverneur Andrew Bailey, qui a généralement été la cible de telles critiques.

Les commentaires de Pill étaient bien intentionnés et économiquement exacts. Les gens ont été aggravés par les chocs économiques négatifs de ces dernières années. Mais, comme ceux de Bailey, ils étaient presque assurés d’être mal compris, ce qui implique que la Banque blâme les travailleurs et les entreprises pour une inflation élevée. Ils couraient également le risque de sentir le désespoir.

Depuis que la Banque a commencé à relever ses taux il y a près de 18 mois, l’une des questions qui m’ont été posées le plus souvent est : à quoi cela sert-il lorsque le choc est en grande partie externe ? Une seconde de près est la suivante : comment exactement la hausse des taux est-elle censée peser sur la croissance des salaires, ce qui est clairement l’une des grandes préoccupations de la Banque ?

Les deux sont des questions très justes. Après tout, jusqu’à ce qu’elle se convertisse à l’idée de répondre à la menace inflationniste à la fin de 2021, la Banque était d’avis que la hausse de l’inflation était « transitoire ». Dans les jours qui ont précédé la guerre en Ukraine, son point de vue était que la réouverture de l’économie mondiale après la pandémie avait fait grimper l’inflation, mais ce n’était que temporaire.

En ce qui concerne les salaires, j’ai toujours soutenu que nous n’assistions pas à une spirale salaires-prix et que nous ne le ferions pas. Une croissance plus forte des salaires nominaux – les salaires en espèces – est une conséquence et non une cause d’une inflation élevée. Les salaires réels baissent, de 2,3 pour cent par rapport à il y a un an pour le salaire régulier et de 3 pour cent pour le salaire total. Selon l’Office for National Statistics, il s’agit de l’une des plus importantes baisses de salaires réels jamais enregistrées.

Comment puis-je répondre à ces questions? Le passage de « transitoire » à gênant s’est produit un peu avant l’invasion russe lorsqu’il est devenu clair que le Royaume-Uni ne subissait pas seulement un choc externe. L’inflation sous-jacente, à l’exclusion des aliments, de l’énergie, de l’alcool et du tabac, a augmenté – et est maintenant forte à 6,2 % – tout comme l’inflation du secteur des services. Ainsi, une partie de l’inflation au Royaume-Uni est générée au niveau national et des taux plus élevés étaient la réponse appropriée à cela. La question est de savoir s’ils auraient dû monter un peu plus tôt.

En ce qui concerne les salaires, le principal moteur de la baisse des augmentations des salaires nominaux sera la baisse de l’inflation, mais la Banque a tenu à contribuer à ce processus, non seulement par des commentaires maladroits, mais aussi en rappelant à ceux qui négocient les salaires et traitements qu’elle peut intensifier la pression monétaire presser. Avant que quelqu’un ne le dise, des taux d’intérêt plus élevés ne causent pas d’inflation en encourageant les gens à demander des augmentations de salaire plus importantes pour compenser leurs coûts hypothécaires plus élevés. Le sens de la marche est dans l’autre sens.

Cela dit, la banque assiégée a cruellement besoin de choses pour commencer à suivre son chemin. Cela fait plusieurs semaines que je me suis réveillé très tôt pour entendre les programmes de radio du matin prédire avec confiance que nous verrions l’inflation chuter à un seul chiffre, ce que les marchés attendaient. Mais il est arrivé à 10,4% et, une autre version plus tard, reste à deux chiffres.

Les accords salariaux étaient en moyenne de 6% en mars, selon le cabinet de conseil XpertHR, et il y a toujours un élément de dérive salariale qui amène les augmentations de salaire réelles au-dessus du chiffre de l’accord. Un an plus tôt, le règlement moyen était de 3,7 %.

Les choses commenceront-elles à aller dans le sens de la Banque ? Peut-être devrions-nous nous tourner vers deux anciens membres de son comité de politique monétaire (MPC) pour obtenir des conseils. Dans une interview avec Sky le week-end dernier, Andy Haldane, l’économiste en chef de la Banque, a déclaré qu’une forte baisse de l’inflation dans les mois à venir était « à peu près clouée » et que le gouvernement ne devrait avoir aucun mal à réaliser son ambition de réduire de moitié l’inflation d’ici la fin de l’année.

Cette baisse, bien sûr, reflète en grande partie l’impact de la baisse des prix de l’énergie. Et, fait intéressant, il a suggéré qu’il serait peut-être temps d’appuyer sur le «bouton de pause» en cas de hausse des taux. Les marchés, il faut le dire, pensent que la Banque passera de 4,25 à 4,5 % le 11 mai.

Une autre perspective intéressante a été fournie par Michael Saunders, membre du MPC jusqu’en septembre dernier, aujourd’hui conseiller principal d’Oxford Economics. Son point central dans une nouvelle analyse est que nous devrons peut-être nous habituer à des fluctuations de taux d’intérêt plus importantes au cours des 20 prochaines années qu’au cours des 30 dernières, en raison d’une inflation plus volatile. Mais il pense qu’une autre hausse le mois prochain sera suffisante de la part de la Banque cette fois-ci, et souligne également la preuve que des taux plus élevés fonctionnent. Les décalages entre les variations des taux d’intérêt et leur impact sont importants.

Comme il le dit : « Généralement, le logement, qui est très sensible aux taux d’intérêt, commence à s’affaiblir deux ou trois trimestres après la première hausse des taux d’intérêt, l’activité économique globale s’affaiblissant un quart ou deux plus tard et les pressions sur le marché du travail s’affaiblissant après environ un année. »

Cela, suggère-t-il, est en train de se produire et, surtout, ces effets persisteront même après que la Banque aura cessé de relever les taux. La faiblesse de nombreuses mesures du marché du logement suggère que la politique monétaire est désormais restrictive, suggère-t-il, et « les conditions sont désormais en place pour que les prix et la rémunération s’affaiblissent de manière significative au cours des prochains trimestres ».

Ce sera de la musique aux oreilles de Threadneedle Street. La Banque espère que ce sera effectivement le cas. Jamais il n’a eu besoin des chiffres pour commencer à aller si mal.